보도 종합
서클(CRCL)이 2026년 상반기 USDC(달러 스테이블코인) 수익 구조를 처음으로 상세히 공개했다. 준비금 운용 수익 등을 합산한 총수익은 약 14억 달러(약 1.9조 원)로, 이 가운데 8억 1,900만 달러를 파트너 보상 및 거래 비용으로 지출했다. 나머지 4억 7,300만 달러는 기술 개발과 운영에 재투자했다. 전체 수익의 절반 이상이 파트너 네트워크 유지에 쓰인다는 사실이 드러나면서, 배분 구조의 지속 가능성과 IPO 밸류에이션 논란이 동시에 불거졌다.
공개 배경에는 경쟁 심화라는 직접적 압박이 있다. USDC의 최대 배포 파트너인 코인베이스(COIN)가 준비금 수익을 더 공격적으로 나눠주는 별도 스테이블코인 네트워크 ‘Open USD’를 지원하고 있다는 사실이 알려지면서다. Open USD는 운영 수수료를 뺀 준비금 이자를 파트너에게 직접 돌려주는 구조로, 기존 USDC 배분 모델보다 파트너 수익성이 높다. 코인베이스는 USDC와의 기존 협약을 유지하면서도 경쟁 모델을 동시에 지원함으로써 협상 지렛대를 확보한 모양새다.
파트너 수익 배분을 둘러싼 갈등은 스테이블코인 시장 전반의 구조적 문제를 드러낸다. 고금리 환경에서 준비금 운용 수익이 급증하면서 서클은 빠르게 성장했지만, 금리가 하락 국면에 접어들수록 수익 여력이 줄어드는 동시에 파트너들의 배분 확대 요구는 강해지는 구도다. 서클은 USDC의 규제 투명성과 브랜드 신뢰도가 차별점이라고 방어하고 있으나, 파트너들이 더 높은 수익을 쫓아 이동할 유인은 분명히 존재한다.
매체별 시각
| 매체 | 핵심 프레임 | 강조점 |
|---|---|---|
| CoinDesk | 파트너 이탈 위기 | 코인베이스가 Open USD를 통해 경쟁 구조를 직접 조성하는 이해충돌 구도를 집중 조명 |
| The Block | 수익 구조 해부 | 14억 달러 수익·8억 1,900만 달러 지출이라는 구체적 수치를 제시해 서클 비즈니스 모델의 원가 구조 분석에 집중 |
일치하는 대목 · 두 매체 모두 서클의 수익 배분 경쟁력이 도전받고 있다는 사실에 무게를 두며, 코인베이스의 이중적 포지션이 USDC 생태계의 핵심 리스크임을 인정한다.
갈리는 대목 · The Block이 숫자 해석과 원가율 분석을 중심에 놓는다면, CoinDesk는 파트너 생태계 재편이라는 구도적 위협에 무게를 싣는다. 수익 공개 자체를 ‘방어적 IR’로 읽을지’구조적 취약점 노출’로 읽을지 강조점이 나뉜다.
맥락과 의미
스테이블코인 준비금 수익 배분 경쟁은 2022년 테라·루나 붕괴 이후 규제를 통과한 달러 연동 스테이블코인들이 기관 생태계에 뿌리를 내리면서 구조적으로 예고된 국면이다. 고금리 환경에서 미국 단기 국채에 준비금을 운용하는 스테이블코인 발행사들은 사실상 이자 마진을 독식해왔다. 테더(USDT)가 오랫동안 수익을 내부 유보한 것과 달리, 서클은 파트너 네트워크 확장을 위해 그 수익을 배분해왔고 그것이 USDC 유통량 성장의 동력이었다.
문제는 이 구조가 금리 하락기에 역전 압박을 받는다는 점이다. 금리가 떨어지면 준비금 수익이 줄고, 그 줄어든 파이에서 파트너에게 더 큰 조각을 내줘야 하는 상황이 된다. 코인베이스가 Open USD를 통해 준비금 수익 전액 배분 모델을 실험하는 것은 이 구조적 전환의 신호탄에 가깝다. 서클이 IPO를 앞두고 수익 배분 세부 내역을 공개한 것은 시장 신뢰를 얻으려는 의도이지만, 동시에 파트너 비용이 수익의 절반을 넘는다는 사실을 투자자에게 확인시켜줬다.
경쟁 구도 면에서는 페이팔(PYPL) PYUSD, 리플(XRP) RLUSD, 그리고 각 거래소가 자체 스테이블코인을 검토하는 흐름이 겹치면서 USDC의 파트너 독점력이 더 빠르게 희석될 수 있다. 미국 의회의 스테이블코인 법안(GENIUS Act) 통과 여부도 규제 틀을 바꿀 변수로 남아 있어, 서클 IPO 타이밍 계산은 이 변수들을 모두 끌어안고 있다.
한국 투자자 관점
미국 주식 관점
이번 수익 배분 공개는 코인베이스(COIN)의 수익 다각화 전략을 재조명하는 계기다. 코인베이스는 USDC 배분 수익을 통해 상당한 비이자 수익을 확보해왔는데, Open USD 지원은 서클에 대한 협상력을 높이는 동시에 코인베이스 스스로도 스테이블코인 수익원 다변화를 꾀하는 행보로 읽힌다. 단기적으로는 USDC 배분 조건 재협상 가능성이 COIN 실적 변수로 작동할 수 있다.
- COIN: 스테이블코인 수익은 코인베이스 전체 매출 중 비중이 작지 않다. Open USD 성장과 USDC 배분 조건 변화가 동시에 전개될 경우 스테이블코인 관련 수익의 방향이 분기별 실적에서 가시화될 전망이다. 컨센서스 목표주가는 아직 구체적으로 확인되지 않았으나, 크립토 강세 사이클과 스테이블코인 규제 명확화 기대가 주가를 지지하는 구도다.
서클은 아직 비상장이지만, IPO 진행 시 준비금 수익 원가율(상반기 약 58%)이 핵심 밸류에이션 변수가 될 것이다. 파트너 이탈이 가시화되거나 금리 하락이 가속하면 이 비율이 추가로 악화될 수 있다는 점을 시장은 이미 반영하기 시작했다.
국내 영향
직접적인 공급·고객 채널보다는 투자 심리 경로로 전달되는 사안이다. 두나무(업비트 운영사) 지분 7.2%를 보유한 코스닥 벤처캐피털 우리기술투자와 9.84%로 3대 주주인 한화투자증권은 글로벌 가상자산 거래대금과 투자 심리에 연동하는 구조다. 서클·코인베이스가 파트너 배분 경쟁을 벌인다는 것은 스테이블코인 생태계가 확장되는 국면이라는 신호이기도 해, 업비트의 원화 거래대금이 늘어나는 환경에서 두 종목의 지분 가치가 부각될 수 있다. 다만 이는 심리 동조에 가까우며, 두나무 실적이 실제 반영되는 시점은 다음 분기 이후다.
네이버는 네이버파이낸셜이 두나무를 자회사로 편입하는 절차를 진행 중이어서, 거래 완료 시 국내 1위 가상자산 거래소 익스포저가 네이버 연결 실적에 추가된다. 현시점에선 본업 외 부가 채널이나, 글로벌 스테이블코인 경쟁이 크립토 거래 생태계를 키우는 방향으로 작용한다면 거래 완료 후 네이버의 크립토 관련 가치가 부각될 가능성이 있다. 다만 편입 일정·조건이 확정되지 않아 지금 단계에서 직접 영향을 선반영하기는 이르다.
관전 포인트
- 10월 28일(ET), 10월 FOMC 금리 결정, 금리 경로가 준비금 수익 규모를 결정하는 핵심 변수로, 동결·인하 여부에 따라 서클의 상반기 수익 구조 지속 가능성이 재평가된다
- 10월 29일(ET), 3분기 GDP 속보치 및 9월 개인소비지출(PCE) 물가, 인플레이션·성장 지표가 금리 방향을 재확인하며 스테이블코인 준비금 수익 전망에 연쇄 영향
- 미확정, 서클 IPO 구체 일정 공개, 수익 배분 세부 공시는 상장 전 기관 투자자 설명의 성격이 있으며, 구체 일정이 나오면 USDC 파트너 조건 재협상 결과가 가장 먼저 주목받을 변수
- 미확정, 미 의회 스테이블코인법(GENIUS Act) 처리 경과, 규제 틀이 확정되면 USDC 발행사와 파트너 간 수익 배분 방식에 법적 기준이 생겨 경쟁 구도를 바꿀 수 있다
FAQ
- 서클(CRCL)이 공개한 USDC 수익 구조는 어떻게 됩니까?
- 2026년 상반기 기준 USDC 준비금 이자 등으로 약 14억 달러를 벌었으며, 이 중 8억 1,900만 달러를 파트너 보상 및 거래 비용으로 지출하고 약 4억 7,300만 달러를 재투자했습니다.
- 코인베이스(COIN)는 왜 USDC 파트너이면서 경쟁 스테이블코인을 지원합니까?
- 코인베이스(COIN)가 지원하는 Open USD는 준비금 수익에서 운영 수수료를 제한 뒤 나머지를 파트너에게 더 많이 돌려주는 구조로, 서클(CRCL)의 USDC보다 파트너 수익 배분율이 높습니다. 코인베이스 입장에서는 복수의 스테이블코인을 지원함으로써 협상력을 높이는 전략입니다.
- 이 경쟁이 서클(CRCL) 기업공개(IPO)에 미치는 영향은 무엇입니까?
- USDC 준비금 수익은 서클(CRCL) 매출의 핵심입니다. 파트너 이탈이나 수익 배분 조건 악화는 IPO 밸류에이션에 직접 부담이 됩니다. 시장은 파트너 이탈 규모와 금리 하락 환경을 주요 변수로 보고 있습니다.
- 국내 투자자가 주목해야 할 한국 관련 영향은 무엇입니까?
- 두나무(업비트 운영사) 지분을 보유한 우리기술투자·한화투자증권이 글로벌 크립토 투자 심리 변화에 연동됩니다. 스테이블코인 경쟁 심화는 거래소 유동성 환경에도 영향을 미쳐 업비트 거래대금 흐름을 통해 간접 반영될 수 있습니다.
출처
※ 본 콘텐츠는 정보 제공 목적이며 투자 권유나 자문이 아닙니다. 투자 판단의 책임은 투자자 본인에게 있습니다.